Groupe Guillin: Envases de plástico en la era Green

En los tiempos que corren todo lo que huele a plástico se considera enemigo de lo eco-friendly, contaminante, y por lo tanto con poco futuro/rentabilidad. Se tiende a pensar que los envases plásticos irán desapareciendo paulatinamente llegando incluso a desaparecer. Quizás sea así, pero difícilmente en el medio plazo dada la dificultad que se tiene para sustituirlos por algo que proporcione los mismos estándares de higiene y comodidad. Dentro de este sector se encuentra una empresa familiar francesa con buenos fundamentales, el Groupe Guillin (ticker: $ALGIL).

  El grupo:

Esta sociedad fue fundada en 1972 en Francia por François Guillin con el objetivo de fabricar barquetas para el sector de la restauración. Con los años la sociedad no ha hecho más que crecer tanto orgánicamente como inorgánicamente hasta llegar hasta casi los 400M€ de capitalización (fue incluso mayor en 2017/2018).

A día de hoy se dedica principalmente a dos sectores de actividad: la fabricación de envases y la de utensilios y maquinaria para el sector de catering, siendo el primero el más grande generando casi el 95% de los ingresos y de los beneficios. Dentro de los embalajes produce casi todos los que nos encontramos habitualmente en un supermercado como por ejemplo las barquetas para pescados, carne, frutas, pastelería, verduras e incluso las bandejas donde viene el sushi. La otra parte, mucho más nicho, se centra en proponer soluciones para comedores colectivos como por ejemplo de colegios o de hospitales dónde tienen una posición dominante en Francia.

Ambos sectores son bastante commodity y poco diferenciados por lo que cualquier hijo de vecino puede montarte una factoría y hacerte la competencia. Esto junto con la corriente green que hay donde se demoniza el plástico con mucha facilidad son dos buenos vientos de cara que tiene la empresa.

  Los fundamentales:

Los fundamentales de la empresa son bastante buenos. Las ventas del grupo van creciendo año a año combinando tanto mejoras en ventas como aumentos de estas por adquisiciones. Los costes evolucionan dependiendo del precio de las materias primas por lo que el margen bruto, aun siendo globalmente creciente (así fue de 2011 a 2016), puede verse impactado por un alza en los costes (2017-2018).




Sinceramente, tiene pinta de que el crecimiento no se hace necesariamente a costa de reducir márgenes ya que esto viene impactado en primer orden por el precio de las materias primas. Es muy probable que como consolidador de mercado pueda mejorar los márgenes en un futuro para ser todavía más eficiente.

Un gran "plus" de la empresa es su gestión de la deuda que es bastante contenida. En los últimos años Guillin ha utilizado la deuda para financiar principalmente operaciones de M&A y reduciéndola cuando se ha podido. A día de hoy, la deuda neta es casi nula y no parece que haya riesgo de iliquidez.


Los retornos que tiene el grupo son bastante sólidos. El ROE de los últimos años es del 12% y el ROCE medio del 16%.  El margen neto se queda en un más que aceptable 6%.


 La directiva:

Otro punto positivo para el grupo es su carácter familiar. La empresa está totalmente controlada por la familia Guillin con una participación que alcanza el 65% del equity. A lo largo de los años no se han producido casi cambios lo que demuestra lo alineada que está la familia con el grupo. Desgraciadamente, este porcentaje tan alto en manos de la familia reduce el free-float lo que limita la liquidez del activo. Esta iliquidez puede pesar en la cotización actual de las acciones. La familia también proyecta una estabilidad en la línea directiva dónde Sophie Guillin lleva siendo la CEO desde hace años.



  Dónde queman el cash

Una de las cosas que más me interesan de una empresa es qué hacen con el cash ya que da una buena idea de la estrategia de la dirección. En Guillin, el cash que generan año a año se destina principalmente a maquinaria, utillaje, terrenos y edificios principalmente como CAPEX de mantenimiento y un poco de expansión. De lo que queda, parte se gasta en adquisiciones, parte en dividendos y el resto a reducir deuda. Todo parece bastante razonable. Se podría argumentar que alguna de las compras quizás hayan sido un poco caras como el grupo Thiolat por 50M€ aproximadamente. Sin embargo, globalmente poco se puede decir de la asignación del cash flow. No se producen casi recompras de acciones para retribuir al accionista probablemente para no hacerla más ilíquida.

  Riesgos:

Los riesgos principales del grupo son los propios del sector que yo los clasificaría en dos grupos: el ecológico y el resto.

Tal y como lo veo, el riesgo ecológico es muy fuerte, tanto por el lado de la regulación como de las propias tendencias del público general. De hecho, según una encuesta del observatorio IPSOS para EDF, la acumulación de embalajes de plástico era la mayor preocupación medioambiental en 14 de 30 países estudiados. Siendo realistas, por mucho que se desarrolle la tendencia, es muy difícil que se reduzca de manera significativa el uso del plástico, pero aun así, tanto las ventas del grupo como los márgenes pueden verse bajo presión. Además, unas malas perspectivas para el sector pueden llevar a una contracción de múltiplos que en mi opinión ya está siendo visible en la cotización.

Un ejemplo de esta tendencia sería la proliferación de los supermercados sin embalajes como los "zéro-déchets" en Francia. Aún incipiente, estos supermercados se basan en la idea de reutilizar los envases para múltiples compras reduciendo el consumo de plásticos a casi 0.




En cuanto a la legislación, la cosa no pinta mucho mejor. Las directivas europeas y las de cada país buscan desincentivar el uso del plástico principalmente mediante prohibiciones. Por ejemplo, en 2018 se aprobó una directiva europea que va desde la prohibición de los embalajes de comida hechos en EPS (Expanded Polystyrene) como la reducción del uso de embalajes para 2026 tomando como referencia el 2022. Cierto es que la legislación europea es un poco vaga  y quizás no tan negativa como podría parecer. Sin embargo, los países pueden aplicar leyes que vayan más allá y que aceleren esta tendencia. Por ejemplo, Francia ha presentado una ley que prohíbe en 2022 el uso de plástico en embalajes de plástico de frutas y verduras de menos de 1.5kg y en 2023 la prohibición de su uso en cadenas de comida rápida.

El último gran "riesgo" ya sería la dependencia a dos factores externos incontrolables para la empresa: el clima y las materias primas. El clima tiene un impacto moderado en los resultados ya que influencia principalmente en la demanda de embalajes de frutas y verduras. Un año con mala cosecha lleva a menos ventas de la sección de frutas y verduras y un año con una buena a mayores ventas. En cuanto a la dependencia de las materias primas, estas repercuten directamente en los costes. Aunque la empresa desliga el precio del crudo con los de los plásticos en sus informes anuales, hay bastante correlación positiva. Dudo bastante de la capacidad de la empresa para repercutir rápidamente las subidas de las materias primas a sus clientes por lo que puede ser un viento de cola o de cara según como cotice el oil. Esto es una buena noticia a corto plazo por lo deprimido que está ahora mismo.




Otro punto a tener en cuenta es que el grupo se ha comprometido a usar al menos un 30% de plástico reciclado. Estos plásticos reciclados han experimentado recientemente un aumento de la demanda que es muy difícil de satisfacer. Esto se traduce en precios elevados para estos plásticos reciclados como se ha podido ver este año donde han superado a los de la materia prima virgen.


  Vientos de cara:

Aquí solo veo 2 y no son precisamente moats. Por un lado está el tamaño. El grupo es uno de los players con más tamaño en un sector relativamente fragmentado donde abundan las PMEs. Esto le permite seguir creciendo y consolidándose en el sector a través de adquisiciones. Por otro lado, está lo poco sexy que es el sector, con márgenes no muy altos y un futuro complicado, lo que hace poco posible que aparezcan nuevos competidores.

 Valoraciones por múltiplos

Cotizando en torno a los 20€ por acción, el PER se sitúa en torno a 8. Quizás un múltiplo bajo pero tampoco extremadamente dado el sector en el que opera. Yo no esperaría que se expandieran los múltiplos mucho más de 10. Esto junto con los beneficios actuales llevaría  la cotización a los 25€ por acción. Si creciesen las ventas y se expandiesen los márgenes, podría llegar a más en 1 o 2 años. Por ejemplo si el beneficio creciese a un 10% anual, podríamos estimar 30€ a 2 años vista.

En cuanto a los catalizadores, es difícil de decir. Una regulación más suave en materia medio ambiental o un precio del crudo deprimido durante mucho tiempo podría disparar la valoración. Lo que está claro es que la m***** de sitio web que tiene, especialmente la sección de relación con inversores, no va a ayudar a que aflore el valor.



** Disclaimer ** Este post no refleja más que una opinión y no supone ningún tipo de recomendación de inversión.

Comentarios

  1. Felicidades por el blog. Es una empresa que sigo, ¿podrías darme algún enlace con info sobre la ley en Francia para 2022 que comentas? Gracias

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    1. ¡Muchas gracias por el comentario! Te paso dos webs en las que viene la información:
      https://www.legifrance.gouv.fr/eli/loi/2020/2/10/2020-105/jo/article_77
      https://www.vie-publique.fr/eclairage/274413-vers-la-fin-du-plastique-jetable#:~:text=La%20loi%20du%2010%20février%202020%20met%20l%27accent%20sur,avant%20le%201er%20janvier%202022.
      Desgraciadamente están en francés, si necesitas algo dimelo sin problemas :)

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  2. Este comentario ha sido eliminado por el autor.

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  3. buen articulo, gracias por compartir, a mi personalmente lo que mas me gusta es la m de web que tienen, me hace pensar que cuidan cada centimo que se gasta en el negocio y se centran en lo importante, y en este negocio no veo la venta online algo que pueda aportar, un saludo

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    1. ¡Muchas gracias con el comentario! Es verdad que cuidan lo que se gastan y que la parte online quizás no aporte mucho pero la relación con inversores la podían cuidar un pelín más ;)

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